FV-75 | Volatilität als bewerteter Risikofaktor auf Aktienmärkten

Prof. Dr. Heinz Zimmermann, Lukas Heitz, Ismail Mustafi

Finanzmarkttheorie

Forschungsgegenstand
Es gibt Vermögensanlagen, welche auf Veränderungen der Unsicherheit an den Aktienmärkten (nachfolgend als Volatilität bezeichnet) wesentlich stärker reagieren als andere. Sind diese Unterschiede bewertungsrelevant, d.h. handelt es sich bei der Marktvolatilität um einen systematischen Risikofaktor? Lohnt es sich, bei der Bewertung von Aktien auf Volatilitätsindizes wie bspw. den VIX (für den US Markt) oder den VSMI (für den Schweizer Markt) zu schauen? Verschiedene empirische Arbeiten (bspw. Ang et al. 2006, JoF) legen diese Vermutung
nahe. Diese sind jedoch zu wenig differenziert, um verlässliche Erkenntnisse zu gewinnen – namentlich was die verwendeten Volatilitätsmasse und die Spezifikation der Kapitalmarktmodelle betrifft. In diesem Projekt geht es darum, einige weitergehende Untersuchung dieses Gegenstandes vorzunehmen.

Forschungsfrage
Es soll die Rolle der Gesamtmarktvolatilität als systematischer Risikofaktor am Aktienmarkt untersucht werden. Insbesondere wird getestet, wie hoch die Risikoprämie dieses Faktors im Vergleich zu anderen makroökonomischen Variablen ausfällt. Dabei wird zwischen einem kurz- und einem langfristigen Volatilitätsfaktor unterschieden (GARCH- und VIX-basiert). Zusätzlich wird ein Faktor zur Messung der monetären Ungewissheit (aufgrund von Zinsoptionspreisen) einbezogen, um die Aktienmarktvolatilität gegenüber monetären Effekten abzugrenzen.
Es werden zwei verschiedene Modelle – ein makroökonomisches und finanzökonomisches (Chen/Roll/Ross und Fama/French) – miteinander verglichen und auf unterschiedliche Datensätze/Anlageuniversen angewandt. Dies soll zeigen, wie sensitiv die Ergebnisse in Bezug auf die Modellspezifikation und die verwendeten Testportfolios sind, zwei in der Forschung bisher zu wenig berücksichtigte Aspekte.


Zielsetzung / Bedeutung und Nutzen

Das Ziel der Arbeit besteht darin, die Bedeutung eines potenziell wichtigen Risikofaktors (Marktunsicherheit) eingehend zu analysieren. Diese Kenntnis ist für die Bewertung von Aktien wichtig und hilft, aggregierte Bewertungszyklen besser zu verstehen. Zudem sind die Ergebnisse von praktischer Bedeutung. Seit mehreren Jahren gewinnen Finanzinstrumente zur Absicherung aggregierter Volatilitätsrisiken (bspw. Derivate auf Volatilitätsindizes) an Bedeutung. Es stellt sich die Frage, ob sich die Kosten für den Einsatz dieser Instrumente lohnen. Dies hängt wesentlic
von der Bewertungsrelevanz dieses Risikofaktors (d.h. unseren Testergebnissen) ab. Die Ergebnisse sind auch geldpolitisch bedeutungsvoll. Durch den gleichzeitigen Einbezug eines monetären Unsicherheitsfaktors kann getestet werden, ob die aggregierte Aktienmarktvolatilität durch geldpolitische Faktoren mitverursacht wird oder nicht. Diese Modellerweiterung ist neu und zeigt, welche Rolle monetäre Faktoren bei der Bewertung von Finanzmarktrisiken spielen. Diese Untersuchung reiht sich sehr gut in die Tradition der empirischen Kapitalmarktforschung am WWZ, welche eng mit Fragen der monetären  Ökonomik verknüpft werden (Beispiele der letzten Jahre; Wechselkursregimes und Optionsmärkte, CDS-Märkte und Clearing, Bond-Aktien-Korrelationen und geldpolitische Impulse).